日本泡沫经济剖析及对我国的启示

　　日本上世纪80年代后期泡沫经济形成及破灭，教训深刻，这对我国经济发展有诸多启示。本文就此进行一些探讨。
　　
　　一、日本泡沫经济的形成与破灭
　　
　　(一)日本泡沫经济的形成。从1956年至1975年，日本经济举世瞩目，GDP年平均增速9.5%，成为世界上经济发展最快的国家。20世纪70年代后半期以来，日本经济出现了“外向化”的趋势，即从高速增长时期的“投资主导型经济”转向了“出口主导型经济”。随着出口的快速增长，日本外贸顺差不断扩大，且绝大部分来自于美国。为解决美国外贸巨额赤字问题，在1985年9月“广场协议”之后，美、日、英、法、德等五国政府便开始联合干预外汇市场，各国开始抛售美元，造成美元大幅贬值。在不到3年的时间里，美元对日元贬值达50%，也就意味着日元对美元升值了1倍。出于对“日元升值萧条”的恐惧，再加上对其它国际因素考虑，日本政府实施了过度扩张的货币政策以及以扩大内需为导向的积极财政政策，造成大量资本过剩。过剩资本集中流向了投机性较强的股票市场、房地产市场，造成股价、地价及房价暴涨。
　　房地产、股票价格节节攀升，资产效应使得日本经济表象极度繁荣，日经255股指由1985年12月的12977点上涨到1989年12月的38130点，上升1.93倍。1986～1990年，全国商业用地平均累计涨幅达67.4%，其中，东京、神户及名古屋三大城市圈平均地价累计涨幅近1.2倍。股票、土地等资产价格的异常上升，明显脱离了实体并远远超过其实际价值，过热的泡沫经济给日本经济社会造成了巨大潜在危机。
　　(二)日本泡沫经济的破灭。由于土地价格太高，个人住宅用地、企业商业用地均无法得到满足。为降低土地价格，日本政府决定改变货币政策方向。从1989年5月至1990年8月，日本银行五次上调中央银行贴现率，从2.5%调整到6%。货币政策的突然转向，挑破了日本股票市场的泡沫。1990年，日本股市大幅下挫，当年股票市值下降了38%。1992年8月，日经225指数已经跌去泡沫高峰值的63%；到2003年，已跌破8000点，创20年来新低。紧随其后，日本地价也开始急剧下跌，跌幅超过46%。从1990年秋节开始，日本房价开始直线下降。到1994年，东京、大阪等的房价跌幅已经超过了50%。由此，房地产泡沫破灭了。
　　泡沫经济的破灭，给日本经济以沉重的打击。至2001年，由于股市和地价等资产价格的缩水，日本经济累计资产损失就达1330万亿日元，并且，造成了长达10年的经济萧条。(1)泡沫经济崩溃给居民带来实际资产损失和心理影响，减少了居民消费支出，影响了经济景气的恢复。(2)企业资产大幅缩水，债务恶性膨胀。同时，由于股市、债市呈熊态，企业资金来源受限；投资乏力致使经济长期低迷。(3)泡沫经济的破灭，使得金融机构产生了巨额不良债权，到1998年，约有88万亿日元，并且造成了山一证券、北海道拓殖银行、住宅金融专业公司等金融机构的破产。金融危机的发展，又进一步制约经济景气恢复。
　　
　　二、日本经济泡沫原因剖析
　　
　　日本经济泡沫产生原因是多方面的，主要表现在以下几个方面：
　　(一)大量剩余资本引发泡沫经济。20世纪80年代后期，日本经济实力进一步增强，GDP总量接近美国的60%，人均GDP超过了3万美元。由于居民储蓄率仍居高不下，随着有利的投资机会减少，实体经济方面资金不足的现象有较大改变。在1985年“广场协议”之后，美元贬值和日本经常收支顺差继续扩大，强化了日元升值预期，促使一部分资本从美国流回日本，加剧了资本过剩。大量过剩资本集中流向股票、房地产市场，引起股价、地价及房价暴涨。
　　(二)宏观政策的失误，放大了泡沫经济的效应。1985年是泡沫经济起点年。这一年的日本，面临着三个重大的战略转变，由“管制经济”向“开放经济”转变，由“经济大国”向“政治大国”转变，由“外需主导型经济”向“内需主导型经济”转变。如此重大而深刻的变革集中在如此短的时间内，有可能使日本经济宏观政策失去回旋的余地，进而使决策困难，以至于出现严重的失误。第一，在以美国为首的西方发达国家要求与压力下，1985年9月的广场协议，导致了美元对日元汇率的持续下跌。为应对日元升值带来的冲击，以及经济停滞不前的预期，日本银行从1986年1月起，连续五次降息，贴现率由5%降到2.5%，并错误地将此利率水平保持了27个月之久，使货币供应量持续扩大。第二，为了应对日元升值可能带来通货紧缩的威胁，日本决策当局在1987年5月实行了金额在6万亿日元、以扩张性财政政策为内容的“紧急经济对策”。这些对策不仅直接刺激了地价的上涨，同时，也使拥有土地的企业的股价上升。第三，日本管理当局对大量过剩资本的形成及流向没有引起足够注意，更没有将其引导到增强企业研发能力和产业创新上去。大量剩余资本进入投机性较强的房地产市场与股票市场，导致地价、房价及股价暴涨。然而，在同期，受日元升值的影响，进口商品价格下降，日本国内物价继续保持稳定。管理当局仍然担心出现通货紧缩，错误地继续坚持扩张的货币与财政政策，致使泡沫经济状况恶化。
　　(三)金融自由化和国际化成为泡沫经济的制度基础。1984年5月，日本大藏省发表了《金融自由化与日元国际化的现状与展望》的报告，标志着日本金融自由化和国际化正式起步。金融自由化和国际化对日本经济产生了深远的影响。对金融机构而言，金融自由化一方面使得金融机构经营环境发生了很大变化，使得其面临许多新风险，如利率、汇率和市场风险等。另一方面，又使得金融机构之间的竞争日益激烈，金融机构的行为更加冒险。其一，金融机构的经营理念，由原来的“筹资规模至上”转变为“赢利至上”。相应地，金融机构的组织机构也发生了重大变化，并使得内部风险管理机制弱化，制衡机制丧失。第二，以城市银行为代表的全国性大银行涉及全面业务，挤压地方银行以及非银行金融机构的生存空间，从而迫使这些机构将贷款投向高风险、高回报的不动产及金融资产。就宏观管理层次而言，在金融自由化过程中，金融监管方式、组织体系、金融立法等多项改革都严重滞后，以至于长期以来，无明确的监管机构对在泡沫经济中呼风唤雨的非银行金融、地方银行进行有效的监管。综上所述，金融自由化和日元国际化改变了日本经济的运行环境，成为泡沫经济的制度基础。
　　(四)“土地神话”支撑着不动产投机。日本泡沫经济的基本特征之一是不动产泡沫，“土地神话”则是形成不动产泡沫的重要因素。日本国土面积狭小、人口众多，使得土地资源显得极为稀缺。战后，日本经济高速发展，对土地需求持续增加，导致土地价格持续上升，在日本国民和日本社会中逐渐形成了土地无价、土地价格不倒的“土地神话”。这种只升不跌的预期，导致日本金融机构、企业和家庭对土地、房屋等不动产进行过度信贷、投资、消费，甚至疯狂投机，引发价格暴涨。